El Economista – Carlos Jaramillo

Tras varios años muy complicados para las telecos, el sector reaccionó en bolsa en el último trimestre de 2018 animado por la posibilidad de una nueva consolidación en la industria. Sin embargo, el comienzo de 2019 ha revertido este movimiento, llevando a la industria a quedarse nuevamente rezagada. Este peor comportamiento ha llevado al sectorial a cotizar con un importante descuento frente al mercado -del 33%- y dentro del sector Telefónica luce la mayor rebaja frente al resto de grandes telecos europeas desde hace más de cinco años, del 18%. En concreto, la española se compra a una ratio EV/ebitda (capitalización más deuda entre el beneficio bruto) de 5,1 veces, frente a las 6,2 veces a las que lo hace el resto de telecos.

Este descuento se explica por un mejor comportamiento de las estimaciones frente al sector. Mientras las previsiones de ganancias brutas de las telecos han caído un 1% para 2019-2021, las de Telefónica han mejorado un 2%. Además, los analistas han incrementado un 5% las perspectivas de deuda del sector para el periodo y han recortado un 6% las de Telefónica.

“La actividad muestra buenas tendencias. Los ingresos consiguen crecer en España. Reino Unido continúa fuerte. Las perspectivas para Brasil mejoran y la apuesta por la distribución de contenidos funciona. Además, el balance sigue reforzándose y la deuda neta cae por séptimo trimestre consecutivo”, destacan los analistas de Bankinter.

En este contexto, el consenso ha ido mejorando la recomendación de la compañía, que es una de las mejores desde el año 2011 y un mantener cercano a la compra. “Nosotros recomendamos comprar Telefónica por el crecimiento de su flujo de caja y un proceso de desapalancamiento que ya está en camino”, explican desde Bank of America Merrill Lynch.

La importancia de las divisas

La importante exposición de Telefónica a Latinoamérica y a Reino Unido ha sido clave en el comportamiento bursátil de la compañía. Con un 39,5% de sus ingresos procedente del continente americano –más del 20% en Brasil– y un 14% de las islas, los periodos de debilidad de las divisas latinoamericanas y de la libra han lastrado a la compañía en bolsa.

De momento, el precio medio del real en 2019 se sitúa apenas un 0,3% por debajo del precio medio al que cotizó en 2018, por lo que de quedarse en estos niveles tendría un efecto prácticamente neutro en las cuentas de la teleco. Por su parte, la libra se ha revalorizado un 1,7% en estos términos.

“Telefónica lo hará mejor que el mercado si los múltiplos pagados por España se sitúan por encima de los del sector por un crecimiento del apalancamiento operativo con poco riesgo de aumento del capex, si la compañía se desendeuda o si las divisas de Latinoamérica se fortalecen frente al euro”, señalan desde el equipo de análisis Berenberg.

Uno de los mensajes en los que más insisten desde la operadora a la hora de reunirse con inversores y analistas es en que el impacto de las monedas se va reduciendo al bajar en la cuenta de resultados. En 2018, el tipo de cambio restó 4.252 millones de euros de facturación a Telefónica, pero el impacto en el beneficio bruto fue de 1.511 millones y de 508 millones en términos de flujo de caja.

En este sentido, Pablo Eguirón, director global de Relaciones con Inversores de Telefónica, explicaba en una entrevista a elEconomista que “el impacto de la moneda es alto en la facturación, pero a medida que bajas en la cuenta se va reduciendo. Es cierto que los ingresos son más bajos, pero también pagas el opex [gastos operativos] en divisa local, por lo que el impacto en ebitda es menor. Gran parte del capex también es en moneda local y lo mismo pasa con los intereses, impuestos y pagos a minoritarios”.

Ventas de activos

La otra gran preocupación del mercado con respecto a Telefónica es su apalancamiento. La compañía se ha centrado en reducir su deuda de manera orgánica además de haber vendido activos no core.

En concreto, este año ha colocado su negocio en Costa Rica, Panamá y Nicaragua por 1.455 millones a Millicom además de haber vendido Guatemala y el Salvador a America Móvil por 570 millones de euros. Con estas operaciones el consenso espera que el apalancamiento de la compañía se vaya reduciendo paulatinamente, pero los expertos creen que el mercado agradecería una desinversión de mayor calado.

“Telefónica ha fortalecido su balance refinanciando 11.600 millones en deuda e híbridos desde comienzos de 2018. Esto después de ser muy activa ya en 2017. También ha extendido su vencimiento hasta los 10 años y el 74% está a tipo fijo. En comparación a finales de 2016 la duración era de 6,4 años y solo el 51% era a tipo fijo”, señalan en Jefferies.

Estas operaciones han permitido que la compañía sufra menos en caso de una subida de tipos. Un cambio de 100 puntos básicos incrementaría ahora en 100 millones los costes de financiación, frente a los 230 millones de finales de 2016.

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